1、传媒行业：宏观经济影响22年市场恢复，23Q1回升态势显著

1.1、行业业绩回顾：宏观经济环境影响22年市场恢复，23Q1营收、归母净利润同比上涨

宏观经济环境影响市场恢复，22年营收、归母净利润同比回落。营收端，由于2022 年宏观环境影响，传媒板块营业收入4701.87亿元，同比下降6.07%，回落至2019年 水平；毛利率微幅上涨，为30.71%，上升0.12pct；归母净利润同比大幅下降72.81% 至95.67亿元，主要原因在于各子板块受宏观经济影响，消费市场呈现消极态势，利 润端均有所回落，但仍超过2019年水平，其中游戏板块归母净利润下降最为显著。 费用端，销售费用率近年来稳步增长，上涨至11.78%，管理费用率及财务费用率较 为稳定；净利率受净利润降速远超过营收影响，下降5.10pct至2.26%。

23Q1 营收、归母净利润同比上涨，归母净利润环比实现扭亏为盈。分季度同比来看， 23Q1 营业收入相比去年基本持平，微幅上涨 0.53%至 1116.94 亿元，超过 19Q1 的 1019.23 亿元；归母净利润同比上涨 23.50%至 107.95 亿元，基本持平 19Q1 水平。 分季度环比来看，23Q1 实现营收环比下降 13.99%，延续了此前 Q1 营收下降的周期， 归母净利润实现扭亏为盈。22 年经营性现金流下降，行业整体收入变现能力微幅减弱。22 年经营活动现金流 净额下降至 660.71 亿元，经营性现金净流量/营业总收入比率下降至 13.14%，行业 整体收入变现能力微幅减弱。

(资料图片)

1.2、行业市场表现：23Q1市盈率强劲回升，超过17-22年均值水平

2022年传媒行业下跌26.06%，居申万31个一级行业第29位，跑输沪深300指数，跑 赢创业板指。估值回升至34.28x，超过2017-2022年均值水平。从估值情况来看，SW传媒行业PE （TTM）估值23Q1有所回升，上涨至34.28x，超过2017-2022年均值水平28.28X。

2、行业运行数据：电影、剧集市场逐步回暖，游戏市场进入存量市场时代

2.1、影视院线：影院恢复正常运营，23Q1票房呈现回暖态势

国内线下消费市场稳步复苏，一季度影院票房呈现回暖态势。2023年影院均恢复运 营，扩内需促消费政策措施持续发力，电影作为线下消费的重要场景，呈现良好回 暖态势，从2023年前18周的票房数据来看，每周较2022年同期大部分都同比上涨， 随着优质影片陆续定档，Q1票房158.6亿元，同比上涨13.3%。从观影人次看，23年 Q1观影人次为五年内首次回升，一季度观影人次达3.37亿人，同比上涨9.4%。

影院建设速度持续放缓，万达院线持续龙头地位。从影院建设方面来看，23年Q1一 共新增影院数量214家，同比下降35.9%；分月度来看，23年1-3月分别新建影院197 家、6家、11家，相比去年同期分别减少66家、53家、1家，2、3月新增数量均为 2018-2023年同期最低值。从院线市场份额来看，万达院线持续龙头地位，2023年Q1 万达院线的票房市场份额达16.3%，运营效率达1.40，远超同行。影院建设速度持续 放缓说明电影市场资金投入建设较为谨慎，市场主要以恢复运营效率为首要任务。

2.2、数字媒体：平台加强会员内容建设，独播剧比例上升巩固市场竞争力

23Q1全网正片有效播放量微降，大部分平台会员播放量有所上涨。全网剧集正片有 效播放累计731亿次，同比下降0.8%；平台侧，2023Q1爱奇艺平台正片有效播放量增 长明显，23年Q1爱奇艺正片有效播放量达367亿次，同比增加29.7%；腾讯视频Q1有 效播放量达192亿次，同比减少30.2%；优酷视频有效播放量达153亿次，同比减少 5.0%；芒果TV有效播放量达19亿次，同比增加5.6%。

会员播放量方面，2023年Q1全 网剧集会员内容有效播放量达432亿次，同比增加27.1%；分平台来看，大部分平台 的剧集会员播放量有所上涨，其中爱奇艺与芒果TV的会员播放量增幅较大，爱奇艺 23Q1会员有效播放量为243亿次，同比增加82.7%；芒果TV会员有效播放量为13亿次， 同比增加30.0%；优酷视频会员有效播放量为76亿次，同比增加15.2%，由此来看， 各平台纷纷加强会员内容建设，以优质内容来提升会员留存率及付费率，实现会员 服务收入增量；而腾讯视频表现稍显逊色，腾讯视频会员有效播放量下降至100亿次， 同比减少23.7%。

各平台总上新剧集有所减少，独播剧集占比均上涨。从剧集上新情况来看，23年Q1 共上新103部新剧集，同比减少7部。分平台来看，2023Q1芒果TV共上新9部新剧集， 同比减少5部；腾讯视频缩减新剧供应程度最大，2023Q1仅上新24部新剧集，同比减 少10部；爱奇艺本季度上新38部新剧集，同比增加4部；优酷本季度上新32部，同比 增加4部。在降本增效大环境下，虽然优酷、爱奇艺剧集上新有所增加，但较之前相 比仍处于较低水平，总体来看，新剧的供应量仍处于下行趋势。

各平台独播剧方面， 2023年Q1四平台上新剧集独播部数占比均有所上涨，其中爱奇艺独播占比63%，同比 上涨19%；腾讯视频独播占比54%，同比上涨19%；优酷独播占比81%，同比上涨24%； 芒果TV独播占比67%，同比上涨3%。各平台善用独播策略能够吸引大量用户、浏览量， 平台自身对于独播剧集内容、营销方面的把控能力得到进一步巩固，彰显平台独家 资源优势的同时还可以增强市场竞争实力。

爱情都市题材占据主流，悬疑、都市剧热度不断。2023Q1上新剧集中，爱情、都市、 悬疑题材占据主流，剧集占比合计超过60%。其中，悬疑题材剧集占比10.7%，反黑 刑侦剧集《狂飙》突破圈层，《显微镜下的大明之丝绢案》、《他是谁》等剧带动都市 悬疑类题材有效播放升高；都市题材剧集占比21.3%，有《纵有疾风起》、《耀眼的你 啊》等都市剧集聚焦新职场、女性等领域，引发较为强烈的社会共鸣。

2.3、游戏：游戏进入存量市场时代，版号发放迈向常态化

市场收入、用户规模双双下降，游戏进入存量市场时代。根据伽马数据，2022年， 中国游戏市场实际销售收入2658.84亿元，同比下降10.33%，主要原因在于受到国内 外复杂严峻形势影响，宏观经济仍处于恢复阶段，用户付费意愿和付费能力减弱， 同时2022年版号发放受到限制，新游上线数量少，旧游流水自然下滑。2022年，中 国游戏用户规模同比减少0.33%至6.64亿人，游戏人口趋于饱和，我国游戏用户规模 近年来首次出现下降，正式进入存量市场时代。

23Q1移动游戏旧游表现不及去年，新游流水未能完全释放。2023年Q1，中国游戏市 场实际销售收入同比下降15.06%至675.09亿元；中国移动游戏市场实际销售收入同 比减少19.42%至486.94亿元，下降的主要原因是部分头部产品表现不如去年同期， 以及部分预估表现较优新品流水未完全释放于23Q1。1-4月的版号发放数量均超过85款，处于常态化阶段。截止2023年5月15日，2023年 1-4月的国产网络游戏版号均已公布，仍以移动游戏为主，其余类型游戏版本占比基 本持平。自2022年12月起，游戏版号每月的发放数量均超过80款，处于较高水平， 市场预期良好，我们认为版号审批标准仍会保持严格的趋势不变，游戏市场将朝着 优质化、精品化方向发展。

2.4、广告营销：市场尚待复苏，行业广告花费有所分化

广告市场尚待复苏，3月单月广告花费同比由负转正。相比去年同期，23年Q1广告 市场仍处于复苏阶段，整体广告花费同比微幅下降，但随着新消费等领域强势反弹， 叠加宏观环境经济复苏，广告主投放需求回升，将带动广告市场整体回升。23Q1整 体广告花费同比下降4.5%。具体到单月的广告花费情况来看，2022年2月至2023年2 月期间的单月广告花费同比持续下降，22年6月、22年11月、23年1月降幅虽有改善 但下跌趋势不变。受23年春节档处于1月影响，2月单月广告花费同比下降11.9%，环 比下降23.3%，环比下降幅度扩大属正常现象，3月同比上升0.2%，环比上升11.7%， 同比与环比变化较2月均由负转正。

各行业广告花费情况有所分化，药品、化妆品/浴室用品、交通行业增幅较大。随 着消费复苏，居民消费需求受到明显刺激，23Q1有四个行业广告花费上涨。其中， 饮料、药品、化妆品/浴室用品、交通四个行业的广告花费同比增长；由于药品在民 生中的重要性，药品需求持续增加，23年Q1药品行业广告花费同比增加19.3%；居民 对生活品质追求愈来愈高，23年Q1化妆品/浴室用品行业广告花费同比增加16.3%； 23年1月春节时，大量上学务工人员返乡，居民出行需求显著增加，23年Q1交通行业 广告花费同比增加12.6%。各行业中，娱乐及休闲行业广告花费降幅最大，同比下降 16.1%；商业及服务性行业广告花费跌幅第二，同比下降14.4%。

2.5、出版：图书零售市场仍较为严峻，短视频电商保持正增长

整体图书零售市场情况较为严峻，短视频电商保持正增长。从全年来看，2022年图 书零售市场较2021年同比下降了11.77%至871亿，2022年宏观经济影响、大厂裁员、 居民收入下降等因素依然存在，这在一定程度上都抑制了大众消费的意愿。从23Q1 来看，图书零售市场较2022年同期同比下降了6.55%，同比降幅收窄。针对不同渠 道零售图书市场，实体店渠道零售图书市场同比下降了31.67%，较2019年同期水平 下降超过60%，形势依然比较严峻；网店渠道整体同比小幅下降了0.75%，和2019年 同期相比实现了正向增长。

而在这三年，线上新的渠道快速崛起，折扣依然是助其 实现快速增长的利器，受此影响，大众的购书习惯进一步向线上转移。从网店细分 渠道来看，平台电商同比下降了13.42%，垂直及其他电商下降5.34%，短视频电商依 然保持正增长，同比上升65.07%，成为图书销售新型崛起渠道。少儿类码洋比重仍为头部，与社科、教辅教材、文艺类共同占据主要市场。从23Q1 各类图书的码洋构成来看，各门类在整体市场中码洋比重变化不大，少儿类仍是是 码洋比重最大的类别，码洋比重为27.24%，其次是社科、教辅教材和文艺类。

3、行业子板块概览：22年业绩承压，23Q1开始逐步回暖

3.1、游戏：22年营收维稳，23Q1营收、归母净利润同比微幅下降

22年营收维稳，归母净利润受板块头部公司资产大幅减值影响大幅下降。2022年游 戏板块实现营收865.99亿元，同比上涨0.75%，归母净利润由盈转亏，大幅下降至亏 损7.44亿元，主要是受到世纪华通22年进行大额资产减值，归母净利润大幅下降影 响；毛利率近年来持续稳定态势，回荡在62%左右，净利率大幅降至0.08%。现金流 情况同比维持水平，净经营现金流净值为160.46亿元，经营性现金净流量/营业总收 入比率为18.53%，板块整体收入变现能力维稳。

从单季度数据看，23Q1 营收、归母净利润双下降，毛利率、净利率维稳。23Q1 营 业收入 209.67 亿元，同比下降 4.81%，环比下降 7.78%，实现归母净利润 36.42 亿 元，同比下降 5.35%，环比周期性实现扭亏为盈。Q1 毛利率、净利率同比维持在同 一水平。个股方面，表现有所分化。游戏板块32只成分股中8只个股实现营收和归母净利润 的双重增长，分别为：神州泰岳、姚记科技、宝通科技、盛天网络、顺网科技、迅 游科技、ST鼎龙、惠程科技，且神州泰岳、姚记科技实现归母净利润增长幅度超过 100%。

3.2、影视院线：23Q1、营收、归母净利润回升，影院恢复营业叠加观众报复式观影助力行业回暖

影院大范围关停，22年整体营收，归母净利润大幅回落。2022年影视院线板块实现 营收313.22亿元，同比大幅度下降24.92%；归母净利润为-54.10亿元，亏损大幅增 加，主要是受到影院大范围关停影响，影院业绩表现不及预期。毛利率与净利率有 所回落，其中净利率为-17.85%，毛利率下降至19.88%。22年现金流流通有所限制， 现金流显著下降，回落至49.51亿元。从单季度数据看，23Q1影院恢复营业，叠加观众报复式观影，营收、归母净利润回 升。23Q1营业收入106.62亿元，同比上涨9.42%，实现归母净利润11.23亿元，周期 性逆转21Q4的亏损状况，同比也实现大幅上涨，原因在于23年春节档档期电影表现 符合预期，影院逐步恢复营业，观众报复式观影等。毛利率上涨至29.69%，净利率 大幅上涨至10.59%。

个股方面，过半实现营收、归母净利润双增长。影视院线板块21只成分股中有11只 实现营收、归母净利润双增长，有6家归母净利润扭亏为盈。

3.3、数字媒体：23Q1归母净利润同比、环比均上涨，头部公司表现符合预期

22年营收、归母净利润下滑，板块收入变现能力增强。2022年数字媒体板块实现营 收249.06亿元，同比下降9.66%；归母净利润为27.82亿元，同比下降21.59%；毛利 率回升至41.13%；净利率下滑至11.08%。净经营现金流上涨至23.82亿元，板块整体 收入变现能力增强。从单季度数据看，23Q1归母净利润同比，环比上涨。23Q1营业收入54.16亿元，同 比上涨4.77%，环比下降22.53%；实现归母净利润7.17亿元，同比上涨44.10%，环比 上涨20.42%；毛利率回落至39.73%，净利率上涨至12.85%。

个股方面，归母净利润九成实现增长。数字媒体板块10只成分股中有6家实现营收、 归母净利润双增长，其中3家归母净利润实现扭亏为盈，分别是掌阅科技、风语筑、 人民网。头部芒果超媒表现符合预期。

3.4、广告营销：22年营收、归母净利润有所回落，23Q1归母净利润大幅回升

22年营收、归母净利润有所回落，归母净利润转盈为亏。2022年广告营销板块实现 营收1530.74亿元，同比下降12.20%；归母净利润转盈为亏，亏损17.93亿元，主要 是受到头部公司蓝色光标商誉及无形资产大幅减值影响；毛利率与净利率均有所回 落，经营性现金流净额较去年同期减少，下降至93.13亿元，板块整体收入变现能力 微幅减弱。从单季度看，23Q1归母净利润大幅回升。23Q1营业收入356.69亿元，同比下降 3.83%，环比下降12.40%；实现归母净利润18.19亿元，同比上涨106.93%。净利率同 比上涨至5.06%，毛利率同比上涨至11.72%。个股方面，表现有所分化。2023年Q1广告营销板块27只成分股中有6家实现营收、 归母净利润双增长。其中引力传媒实现归母净利润超过4000%的增长。

3.5、广播电视：22年营收、归母净利润下跌，23Q1毛利率逆转下跌趋势

22年营收、归母净利润下跌，毛利率、净利率有所下降。2022年受到互联网视频、 宽带提速降费的竞争压力，广播电视板块实现营收458.93亿元，同比下降4.05%；归 母净利润为6.48亿元，同比下降80.78%；板块净利率、毛利率均有所下降。经营性 现金流回落至83.85亿元，板块整体收入变现能力减弱。从单季度看，23Q1 营收同比上涨，毛利率逆转下跌趋势。23Q1 营业收入 103.60 亿 元，同比增长 1.53%，实现归母净利润 4.63 亿元，同比下降 14.41%。毛利率逆转下 跌趋势，回升至 28.03%，净利率下降至 4.73%。个股方面，23Q1广播电视板块13只成分股中有5家实现营收、归母净利润双增长， 分别为华数传媒、江苏有线、东方明珠、湖北广电、广西广电。其中东方明珠实现 归母净利润40%以上增长。

3.6、出版：22营收延续上涨，归母净利润微幅回落，23Q1业绩同比增长

22年出版板块营收延续上涨趋势，归母净利润微幅回落。2022年出版板块实现营收 1283.94亿元，同比上升4.24%；归母净利润为140.85亿元，同比下降6.39%；毛利率 维持水平，为32.40%，净利率波浪下降至11.07%。现金流上升至206.22亿元，板块 整体收入变现能力增强。从单季度看，23Q1 业绩同比增长。23Q1 营业收入 286.20 亿元，同比增长 6.49%， 环比受春节影响，周期性下降 24.95%；实现归母净利润 30.32 亿元，同比增长 16.44%，环比下降 14.81%。毛利率，净利率维稳。个股方面，过半数公司实现营收、归母净利润同比双增长。出版板块23只成分股中 有14家实现营收、归母净利润双增长。

4、投资分析

顺应政策的严监管环境推动行业改革，把握后疫情时代及 Z 世代带来的创新需求。 传媒行业 2022 年行情表现不佳，行业估值 PE-TTM 年末有所回升，但仍然处于历史 低位，有较大修复空间。随着疫情防控放开，支持性和规范性政策陆续出台，引导 产业发展，消费娱乐市场复苏，Z 世代需求引领剧集、综艺、游戏领域的内容质量 提高及创新，市场热度亟待回暖。 1) 游戏板块：版号发放为行业注入新活力，电子竞技打开新市场。游戏版号恢复 正常发放，出海业务的稳步发展，以及疫情政策优化后消费需求的逐步复苏，游戏 行业景气度有望持续恢复；随着电竞成为杭州亚运会正式项目、加之元宇宙、 web3.0 等新兴技术持续为电竞行业赋能，电竞市场仍有较大的发展空间，建议关注 上游内容授权、中游电竞赛事和内容制作、下游直播平台等相关领域公司。

2) 影视院线板块：疫情政策优化助力行业回暖，优质影片蓄势待发。疫情政策优 化，2023 年电影行业明显复苏，2023 年春节档票房在历年春节档中排名第二。随着 后续暑期档、国庆档各优质影片的定档落地，将带领影视院线市场持续回暖。建议 关注核心出品方及影视院线相关头部公司。 3) 影视剧集板块：剧集市场“提质减量”，综艺市场寻求新方向。在各大视频平台 注重“增效”的战略下，2022 年国剧热度不减，全年爆款数量也有所增加，涌现了 多部高口碑精品。口碑带动播放指数上行，“提质”为热度攀升的核心要素。视频平 台剧场化持续加码，优质剧集更受观众青睐，而综艺赛道“综 N 代”热度依然领跑 市场，“小而美”的综艺模式受到认可，垂直市场进一步细分。

4) 广告营销板块：消费复苏有望带动行业回暖。随着疫情防控政策的优化，线下消 费场景的人流量逐步恢复，对应场景下的线下广告需求也会得到复苏。梯媒有着用 户必经、人流量大的特点，预计 2023 年仍为核心价值赛道；此外，影院广告等线下 渠道复苏具备较大的弹性。 5) 元宇宙：政策助推产品落地，AIGC 快速发展。政策持续加码，相关技术快速发 展，多项成果应用落地，目前，元宇宙已经诞生了虚拟人、数字藏品、AIGC 等多个 领域的应用。AIGC（人工智能技术生成内容）被认为是继 UGC（用户生成内容）、 PGC（专业生产内容）之后的新型内容生产方式，目前已在电商、影视、游戏、娱乐 等多个传媒互联网的细分领域进行应用。建议关注涉及虚拟人、AI 内容建设、 AR/VR 硬件产业链、AR/VR 内容生态建设相关公司。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）